Small Cap Premium, Myte eller Fakta?

Abstract

Indledning: Store ting kommer ofte i form af flere med mindre størrelser. Således er mange kendsgerninger blevet fremsat, ikke kun som en talemåde, men også som en investeringsstrategi. Mindre virksomheder er som investeringsobjekter, ofte mere volatile end deres større modparter. Gennem årtierne har der været foretaget en del undersøgelser, omkring beviser for det såkaldt risikojusteret ”Small Cap Premium”. Markederne og investorer har forsøgt at benytte sig af dette Small Cap Fænomen til, at fremsætte investeringsstrategier til investering i mindre virksomheder og udnytte en såkaldt anormalitet i markederne. Mange investorer og Portefølje Managere forventer, at dette Premium eksisterer og over tid vil udløse ekstraordinære afkast, alene på grund af virksomhedernes/aktiernes mindre størrelser. Selv aktieanalytikere tilfører Premium til deres værdiansættelser, for at tage højde for denne ”Small Firm effekt”. Forventninger til denne fremtidige mergevinst kan ofte være med til, at påvirke aktiernes værdi og pris. Hvorvidt mindre virksomheders aktier konsekvent udløser relative bedre afkast i forhold til Mid- og Large Cap aktier, er stadigvæk ikke entydigt blevet bevist. Hvad mange investorer ”glemmer”, er de skjulte omkostninger som ofte er associeret med mindre virksomheder, heriblandt øget risici og likviditets-vanskelligheder. Disse typer af risici er ofte ikke indregnet i de mere konventionelle aktie-risikoparametre, så som systematisk risiko eller eksponering over for risiko i markedet. Ved at ignorere de mindre definere risikofaktorer, kan aktier udstedt af mindre virksomheder fremstå som relativt billige i forhold til større virksomheders akter. Mange ad de investorer som mener, at denne ”Dark Horse” effekt er en regulær faktor argumenterer for denne ved, at kræve en mergevinst som kompensation for mangel på håndfast information omkring virksomhedernes risici. Noget som typisk er tilgængeligt for større virksomheder. Ofte har mange Small Cap virksomheder ikke den fornødne informations dækning, eftersom at analytikere og investorer typisk kun analyserer små virksomheder i et begrænset omfang. Denne manglende informationsdækning, kan dog være en delvis forklaring på den medfødte risiko som er forbundet med denne type af aktier. Traditionel moderne porteføljeteori dikterer, at højere risici i markedet er forbundet med et højere forventet afkast. Eftersom at mindre virksomheder ofte siges, at have en generel højere risiko end større virksomheder, ville det porteføljeteoretisk være pålagt mindre virksomheder, generelt at levere et relativt højere afkast til investor. Investorer har dog inden for de senere år vist sig mere modvillige og tilbageholdende, hvilket skyldes de øgede udsving, som markedet Lasse Christian Krull Pedersen – Afhandling HD Finansiering Side 5 af 93 12-05-2014 har udvist siden Finanskrisens begyndelse. Hvilket yderligere kan udgøre et incitament for virksomhederne til, at udlodde et større afkast til investorerne. Likviditet, eller mangel på samme er et udtryk for hvor omsætteligt et aktiv er, til den på et givent tidspunkt gældende markedspris. Investorer ønsker som regel muligheden for, hurtigt at kunne udtræde af deres positioner, i tilfælde af en krise eller tilsvarende. En sådan manøvre er alt andet lige nemmere at foretage, med en såkaldt ”Blue Chip aktie” der har væsentlig mere omsættelighed end mindre virksomheders aktier2. Ud over forskelle i likviditet, så ville denne undersøgelse forsøge at identificere andre sammenhænge, der kan have en direkte indvirkning i Small Cap Premium. På aktiemarkeder verden over, er man begyndt at se positive takter. Dette til trods for at både renten og væksten i mange lande fortsat ligger på et lavt niveau. I den optik har Small Cap så aktier over- eller under-performet i forhold til resten af aktiemarkedet? Kan det med rimelighed forventes, at Small Cap aktier fremadrettet vil performe relativt bedre end Large- og Mid Cap aktier. Fama & French skrev i 1992 en artikel omkring Small Cap aktier, hvori de opstillede en trefaktormodel. Denne har efterfølgende, vist sig empirisk at have en bemærkelsesværdig forklaringsgrad, med hensyn til beskrivelse af udviklingen i Small Cap aktier. Denne trefaktormodel sondrer blandt andet imellem forskel i afkast for Small og Large Cap aktier, men samtidig sondres imellem forskellen på Value- og Growth aktier3. Disse anskuelser, kommer til at danne grundlaget, for denne undersøgelse, og de sondringer denne kommer til at bero på. Alt andet lige må Small Cap aktier forventes, at have en vis eksponering overfor mange af de forskellige risikofaktorer, som eksisterer ude i markedet. Men i hvilke af disse faktorer har indvirkning på afkastet på Small Cap aktier, og i hvilken grad? I hvilken form kommer den højere risiko til udtryk, og hvor tæt forbundet er Small Cap aktier til udviklingen i resten af aktiemarkedet. I denne undersøgelse vil fænomenet Small Cap Premium blive analyseret, ved at udarbejde kvalificerede svar på de ovenstående problemstillinger.