Spin to Win? An Empirical Analysis of Nordic Spinoffs and Equity Carve-outs

Abstract

Denne avhandlingen analyserer den langsiktige verdiskapelsen tilknyttet 44 spinoff og equity carve-out transaksjoner i de Nordiske landende Norge, Danmark, Sverige og Finland i perioden 2010 til 2022. Verdiskapelsen blir analysert gjennom omfattende analyser av den langsiktige meravkastningen på aksjene og endring i operasjonell effektivitet. For å undersøke den langsiktige meravkastning ble kjøp-og-hold meravkastningen for proforma porteføljer med "morselskapet" og det utfisjonerte selskapet beregnet. Hvor henholdsvis markedsmodellen, indeksmodellen og sammenlignbare selskaper ble brukt som sammenligningsgrunnlag. Den langsiktige meravkastningen ble konkludert å ikke være signifikant forskjellig fra null. Dette var også i overenstemmelse med forsking på et Europeisk nivå, representert ved både Veld og Veld-Merkoulova (2004) og Kirchmaier (2003).
Videre ble det foretatt simple og en multippel regresjon for faktorene «Corporate-Focus», «Information Asymmetry» og «Relative Size», mot den 2-årige kjøp-og-hold meravkastningen til de respektive proforma porteføljene. Hvor samtlige estimerte koeffisienter ikke var signifikant forskjellig fra null. Heller ikke tidligere forskning fant en signifikant sammenheng mellom langsiktig meravkastning og de respektive faktorene.
Til å måle endring i operasjonell effektivitet ble avkastning på aktivene (Return on Assets, ROA) anvendt, hvor denne ble beregnet med både driftsresultat før av og nedskrivninger (EBITDA) og driftsresultat før finansieringskostnader og skatt (EBIT). For både “morselskap” og for proforma sammenlagte selskaper, ble endringen i operasjonell effektivitet funnet å ikke være signifikant forskjellig fra null. Endringen var heller ikke signifikant når det ble undersøkt for transaksjoner som var «focus-increasing» og «non focus-increasing».
Avslutningsvis ble det undersøkt hvilken effekt det å ikke justere for eierskap i assosierte- og datterselskaper ville kunne ha på de beregnede resultatene. Hvor det ble avdekket at for eierskap over 50% ville den sammenlagte ROA være for høy dersom datterselskapets ROA er høyere enn morselskapets, og vice versa. For eierskap på under 50% ville den beregnede sammenlagte ROA i realiteten bli mer ekstrem, da ved å ikke justere for eierskap bringer ROA nærmere null. Ytterligere, ble det reflektert rundt hvorvidt en eierskapspost i det utfisjonerte selskapet leder til lavere likviditet i aksjen og bør tilleggs en premie på den forventede avkastningen. Hvorfor det er en risiko at den beregnede forventede avkastningen er for lav for selskaper hvor “morselskap” har en betydelig eierandel.